L'inflazione è guidata dall'incontro fra domanda e offerta. Prima che la pandemia da COVID-19 entrasse nelle nostre vite, era chiaro che l'offerta superava la domanda in molte parti del mondo e c'era poco impulso per una crescita dell'inflazione. Avevamo molta energia, molto lavoro e non sufficiente crescita. La tecnologia stava liberando capacità in ogni settore, il che aveva un effetto deflazionistico. Aggiungiamo a questo il fatto che erano in atto cambiamenti demografici – un declino demografico – e che c'erano alti livelli di indebitamento, ed è chiaro perché generare inflazione era una sfida per l'economia globale.
La pandemia globale ha avuto un impatto enorme sulla domanda e sull'offerta. Dal lato della domanda, la Fed ha preso misure straordinarie per stabilizzare l'economia globale, abbassando i tassi allo 0% e lanciando massicci stimoli monetari per sostenere un'economia globale che, altrimenti, avrebbe dovuto affrontare gravi problemi. La Federal Reserve ha efficacemente sostenuto il rischio. Private equity, venture capital, criptovalute e società tecnologiche in ipercrescita hanno ricevuto flussi di capitale senza precedenti. Si sono fatte strada valutazioni estreme per le aree più speculative, che ora vengono completamente riviste, mettendo sotto pressione i titoli growth. Altrove, i governi hanno trasferito liquidità ai risparmi e agli investimenti del settore privato.
Dal lato dell'offerta, la pandemia e le relative chiusure hanno cambiato drasticamente il comportamento delle persone – dallo stop ai viaggi all'estero al fatto che molte persone sono state costrette a lavorare da casa. La pandemia ha anche paralizzato le supply chain globali, in parte a causa dell'abbandono volontario o involontario della forza lavoro.
La strategia COVID-19 della Cina sarà decisiva
È ancora troppo presto per dire che siamo entrati in un mondo post-coronavirus. Tuttavia, negli ultimi mesi, molti Paesi (ad eccezione della Cina) stanno accettando l'idea di vivere con il virus. Cosa comporta questo dal punto di vista della domanda e dell'offerta?
In primo luogo, la domanda sta rallentando. La Fed è in procinto di rimuovere gli stimoli in eccesso terminando il QE e aumentando i tassi dei Fed Fund. Questo introdurrà dei rischi, ma arginerà anche il flusso selvaggio di fondi verso il private equity, il venture capital, le “mode passeggere” della finanza e certi business digitali nascenti. Inoltre, i multipli si sono ristretti, e la domanda si sta contraendo nelle aree più distorte dalla combinazione pandemia-Fed. È qui che ci sono più problemi al momento.
Allo stesso tempo, la ripresa delle supply chain ha avuto un effetto positivo in diverse aree, come il petrolio, i semiconduttori, le automobili e i materiali per la costruzione di case. In molte parti del mondo, i casi di COVID-19 rimangono alti, ma i programmi di vaccinazione hanno contribuito a ridurre i tassi di ospedalizzazione e di morte. La gestione della pandemia da parte della Cina sarà fondamentale: se riuscirà a gestire con successo i casi di COVID-19 e non arriverà una variante più grave, è probabile che le supply chain continueranno a riprendersi in modo costante nel corso del prossimo anno o due. Inoltre, negli Stati Uniti stiamo vedendo forti segni di ritorno al lavoro e questo dovrebbe allentare la tensione del mercato del lavoro nel tempo.
Lo “shock” Russia-Ucraina crea ulteriore complessità
Prima della preoccupante invasione russa dell'Ucraina, l'inflazione stava raggiungendo il picco a livello globale – con una probabile diminuzione nel 2023. La domanda di settori che hanno beneficiato della pandemia è destinata a rallentare man mano che l'alta inflazione e l'aumento dei tassi iniziano a colpire. Contemporaneamente, le supply chain iniziano a funzionare più normalmente. Di conseguenza, entrambe le tendenze probabilmente porteranno ad una minore inflazione.
Eppure, sulla scia dell'invasione russa dell'Ucraina, le inevitabili e necessarie sanzioni imposte dall'Occidente hanno aggiunto ulteriore complessità, creando essenzialmente uno “shock su shock”. L'Occidente stringerà accordi petroliferi con l'Iran o il Venezuela? L'attuale conflitto potrebbe intensificarsi? È possibile un accordo di pace tra Russia e Ucraina? Sono tutti scenari completamente imprevedibili.
Ciò che sappiamo è che gli shock inflazionistici come questo hanno quasi sempre portato alla deflazione attraverso la successiva risposta dell'offerta e il rallentamento della domanda. I prezzi elevati dovrebbero forzare sostituzioni, nuove relazioni, investimenti accelerati e cambiamenti nel consumo.
Dove puntare e dove no
Riteniamo che i titoli idiosincratici offrano un solido potenziale di rialzo, anche in questo contesto complesso. Continuiamo ad apprezzare la crescita del settore dei viaggi e del turismo. Abbiamo incrementato le posizioni in titoli dei mercati dei capitali che beneficiano della volatilità del mercato e stiamo cercando di essere attentamente contrarian in alcuni mercati emergenti selezionati, tra cui Cina e Brasile.
Ci sono alcune aree che stiamo evitando: ci stiamo allontanando dagli estremi dell'era pandemica nel settore tecnologico, così come dagli estremi di un rally dei prezzi delle materie prime che sembrerebbe insostenibile.
Sul fonte growth vs value, si tratta di una questione di duration e di orizzonte temporale, ma siamo molto più a nostro agio nell'assumere un orientamento growth in riferimento alla prossima fase del ciclo di mercato.
Mentre la probabilità di stagflazione e/o di una recessione è più alta rispetto a sei mesi fa, è tuttora più probabile uno scenario rispetto ai molti altri che potrebbero verificarsi. Questo include la nostra aspettativa che i tassi d'interesse si muovano più in alto, ma non in modo estremo, specialmente quando le supply chain si risaneranno e l'inflazione si placherà. In questo scenario, il mondo si evolverà intorno al comportamento della Russia, emergeranno nuove forniture da fonti esistenti e nuove, e verrà raggiunto un nuovo equilibrio in Ucraina. Nel frattempo, impareremo a convivere con COVID-19, il che sbloccherà anche la tensione delle supply chain.
Rimane incertezza sulla Cina, ma il messaggio delle autorità cinesi è cambiato nelle ultime settimane, orientandosi verso l'intervento, lo stimolo e il sostegno alla propria economia (quando necessario) – specialmente se l'esperienza con la pandemia è particolarmente difficile. Naturalmente, ci sono molti altri scenari potenzialmente negativi, con l'escalation del conflitto Russia-Ucraina che è probabilmente il peggiore. Tuttavia, nel futuro vediamo un miglioramento dei rendimenti economici.
Commento sulle prospettive della dinamica domanda-offerta dei prossimi mesi e le conseguenze sulle scelte d'investimento, a cura di David Eiswert, gestore del fondo T. Rowe Price Funds SICAV – Global Focused Growth Equity, T. Rowe Price